云算力杀出“黑马”，海马云赴港IPO背后，GPU战争正式打响

摘要： 全球AI算力饥渴症仍在蔓延。当OpenAI首席执行官萨姆·奥特曼承认，计算能力不足是阻碍公司频繁推出产品的主要因素时，韩...

全球AI算力饥渴症仍在蔓延。当OpenAI首席执行官萨姆·奥特曼承认，计算能力不足是阻碍公司频繁推出产品的主要因素时，韩国政府紧急启动近1.5万亿韩元GPU支持项目争夺基础设施资源。

在这场算力争夺战白热化的当口，中国最大的云游戏实时渲染服务商之一海马云向港交所递交了招股书。成立12年的技术型玩家，正式向资本市场发起冲刺。

当终端设备算力瓶颈遇上元宇宙需求爆发，海马云代表的实时云渲染技术正成为破局关键。

国内最大的云渲染服务商初长成

天眼查显示，海马云成立于2013年，作为国内首家自主设计研发服务器、搭建GPU集群用于实时云渲染的企业，其发展历程见证了行业的变革。

自2019年起，公司开启GPUaaS大规模商业化进程，如今已稳坐中国云游戏实时云渲染服务GPUaaS提供商的头把交椅，为游戏、泛娱乐、数字文旅、数字教育等多个领域的客户定制实时云渲染服务与解决方案。

凭借过硬的技术与服务，海马云收获了广泛认可。截至2024年12月31日，中国云游戏行业前十大市场参与者中，有九家都选择与海马云合作。

公司还与中国移动、知名手机硬件制造商、头部游戏平台及开发商等建立了长期稳定的合作关系。与此同时，海马云平台承载游戏数量超过28,000款，展现出强大的内容容纳能力。

在市场竞争中，海马云成绩斐然。根据灼识咨询数据，按2024年收入计算，海马云在中国云游戏场景实时云渲染服务提供商中位列榜首，市场份额高达17.9%。

这一优势得益于公司推行的“1+1+N”战略：以GPU为核心的计算基础设施与平台软件能力，构成稳固的技术基座。

聚焦云游戏场景，依托专有的全栈实时云渲染技术赋能游戏产业；并不断开拓泛娱乐、数字文旅、数字教育、AIGC、XR、直播和电子商务等多元化应用场景。

在技术设施建设上，海马云同样表现亮眼。

截至2024年12月31日，其全球运营的GPU计算集群拥有超10,000台GPU服务器与63个高性能GPU计算节点，构建起国内规模庞大、分布广泛且支持实时云渲染边缘架构的GPU计算基础设施网络。

此外，公司积极拓展海外市场，已在新加坡、越南等地配置计算节点，并加速在英国、法国、德国、日本、韩国、澳大利亚、波兰和加拿大等地的节点部署，持续提升全球服务能力。

高增长背后的隐忧与破局

从财务表现来看，海马云呈现出显著的增长态势。2022-2024年期间，公司营收由2.90亿元攀升至5.20亿元，实现了33.8%的复合年增长率。

毛利更是从0.62亿元跃升至1.29亿元，三年复合增长率高达44.9%，且毛利率始终稳定在24%-27%的区间，展现出较强的盈利潜力。

不过，海马云仍面临持续亏损的困境，这也成为其上市前后备受关注的焦点。2024年，公司净亏损达1.86亿元，尽管亏损率已收窄至35.7%，但短期内实现盈利仍存在较大压力。

与此同时，公司在研发、销售及行政方面的投入持续高位运行：2024年研发开支达1.008亿元，占总收入的19.4%；销售及营销支出为3429万元，占比6.6%；行政开支7911万元，占比15.2%，这些成本进一步压缩了利润空间。

客户结构方面，海马云存在一定程度的大客户依赖问题。其中，咪咕文化作为最大客户，2022-2024年分别贡献了公司42.5%、46.4%及35.7%的收入；五大客户收入占比在这三年间分别达到81.2%、72.3%及72.7%，这对公司的客户多元化战略提出了挑战。

尽管面临诸多挑战，海马云的业务实力不容小觑。招股书显示，其平台承载游戏数量超28,000款，涵盖多款知名大作。

其中，包括2024年推出的现象级国产3A动作角色扮演游戏（疑似《黑神话悟空》），以及2020年发布、具有手机游戏体验革新意义的国产开创性开放世界游戏（疑似《云原神》）。

针对未来发展，海马云在招股书中明确了IPO募集资金用途：资金净额将主要用于持续投资基础设施建设；支持核心平台软件相关的研发活动；推进新兴产品的开发与推广；投入游戏AI能力的持续迭代；以及补充营运资金和满足其他一般性企业需求。

随着云桌面、AIGC等新业务（如AI创作平台RunningHub.ai）的不断发展，构建多元收入结构或成为公司实现扭亏为盈的关键所在。

行业竞逐开启，GPUaaS赛道如何突围？

根据灼识咨询数据，中国云游戏场景的实时云渲染服务市场规模预计在2029年达到116亿元，2024-2029年复合年增长率达35.4%。

与此同时，GPU即服务（GPUaaS）市场规模在2024年为35亿美元，预计到2033年将增至150亿美元，其中2026-2033年复合年增长率为18.5%。韩国政府启动1.5万亿韩元的GPU支持计划，更凸显国家层面在算力资源领域的竞争正持续加剧。

在快速扩容的市场中，海马云的市场份额持续提升，从2023年的12.5%增长至2024年的17.9%。2022-2024年，其云游戏GPUaaS客户数量从37家增至69家，客户留存率从77.8%显著提升至88.6%，体现出较强的客户粘性与市场拓展能力。

依托商业化优势，海马云持续推出创新产品，如云桌面GPUaaS及AIGC共创应用平台。其中，云桌面GPUaaS打破硬件限制，为个人用户提供高性能计算环境接入能力，用户得以享受成本降低与体验升级的双重价值。

该产品自2024年中推出后迅速获得市场认可，成为公司拓展收入来源的重要举措。

AIGC领域的RunningHub.ai平台同样表现亮眼，截至2024年底已吸引超过130个国家的开发者入驻，多元化的业务布局与市场接纳度为公司可持续盈利奠定基础。

在国际拓展方面，海马云正积极布局北美、欧洲、日本、韩国等高需求地区，通过战略性部署计算节点，提升本地化服务能力，以更精准地响应区域市场需求，进一步夯实全球化收入体系。

当海马云将云游戏打磨成技术试验场，其野望早已溢出游戏边界。招股书中“实时互动内容云计算”的定位，暗示其瞄准的是更广阔的数字孪生与元宇宙基建市场。

然而，全球GPUaaS竞争日趋残酷——英伟达、微软、谷歌等巨头垄断通用算力，而专注垂直场景的企鹅计算、Nimbix等对手同样虎视眈眈。

海马云的选择是：以边缘化应对规模化（自建100G边缘网络）、以专用化对抗通用化（云游戏定制服务器）、以混合架构平衡成本效能。

这种“垂直深潜”策略能否在资本市场获得认可，将决定其能否从技术佼佼者蜕变为商业赢家。